yiqicao17c@.com

第二，债务到期的高峰期还没结束。发的债迟早要还，2014-2016年是发债扩张周期，2017-2019年是偿债高峰期，债务维护的压力依然较大。图24 上市公司营业收入增速下降，经营现金流下降图25 上市公司（非金融石油石化）应收账款及营收中占比

● 风险因素：贸易摩擦相关不确定性；中报业绩低预期；人民币加速贬值。报告正文前言：A股全球化，知己知彼方能百战不殆在“A股进化论”系列报告中，我们将通过十余篇专题厘清A股生态结构发生的三大变迁，在相应背景下A股投资策略需要做出的适应性调整，以探寻一套新的策略研究框架。（1）变迁之一：紧信用与去杠杆背景之下，A股需要探寻全新的盈利比较方法。原有盈利能力采取ROE的分析方法将受到杠杆率下行的扰动，而ROIC与现金流分析可以甄别行业应对去杠杆及紧信用环境的影响；（2）变迁之二：补短板发力、独角兽回归，成长股将面临“二元分化”，重塑估值理论。炒壳、炒故事的成长股投资论一去不返，借鉴海外我们需要理解A股成长股的估值方法，而一二级市场联动规律对成长股的产业映射也将提供启发。（3）变迁之三：A股更加融入全球资本市场，“知己知彼方能百战不殆”。在这一背景下，海外投资者将以全球横向估值比较的视野来进行行业配置与龙头择优，而海外机构投资者的投资风格和交易策略也会间接影响A股的投资环境。（4）三大变迁带来A股大分化格局：绩优股的熊市与绩劣股的牛市，A股仍是“以龙为首”。我们试图搭建全新的护城河理论（成本、渠道、技术）筛选A股的真龙头。此外，对比海外经验寻找A股科技股龙头未来的发展路径。

记者了解到，当前市面上中小学使用较多的学习类App主要包括小猿搜题、作业帮，以及由老师推荐的一起做作业、一起小学学生等，这些产品大都属于免费使用。“孩子反映对学习帮助一般，不是学校老师要求就不会用了。”北京海淀区的齐先生告诉记者，他家孩子使用的是一款名为“一起小学学生”的App，老师会通过这个App来布置一些作业，但App内没有什么广告或者游戏链接之类的内容，“还可以接受”。

在赛后的采访中，唐婧表示：“并不一定每个人都有机会染指金牌，在天津柔道队急需金牌的时刻，就需要有人挺身而出为团队增光，所以我一定会在赛场上顽强拼搏，力争最好的成绩。”对于金牌，唐婧则表示这是属于天津柔道队整个团体，“因为这枚金牌并不属于我一个人，在我身后教练、整个团队都在默默付出，包括我的队友，我们始终是一个整体。我一想到他们，我便动力十足。”

第三是大多房企都将下调今年任务。对房企来说，与2019年类似，整个下半年都将是抢收的时间，但由于错过了时间窗口，再加上大多的购买力仍与国民收入以及国民的安全系数相关，下半年很难有大涨的行情。今年龙头房企可能仍将维持高达5000亿以上的收入目标，但多数房企可能都将下调全年目标。

因此，我们看到13年之后A股周期股的投资逻辑不仅需要确认“需求复苏”、更需要确认“供给收缩”，不仅需要确认“货币环境放松”、更需要确认“信用环境放松”。在17-18年全球周期股跟随金属价格、油价表现出超额收益的同时，A股周期股跑输。去杠杆背景之下，周期行业需求的可持续性存疑，A股周期股的结构性机会来自于供给收缩超预期和信用环境宽松。虽然17年周期股需求一直表现不错，但最大的行情机会出现在三季度，催化剂来自于环保核查与供给收缩政策超预期。18年上半年货币政策边际放松，但周期股缺乏持续性的大机会，更多来自于对“信用环境收紧”的担忧。